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2017上半年抛空玉米仍然是不错的头寸吗?
发布时间:2017-01-05 16:11:37 星期四   

    核心观点

    1. 上半年,玉米和淀粉市场压力重重,价格易跌难涨。

    2. 春节前,东北、华北农户有售粮高峰

    3. 3-4月份,东北农户集中售粮;5月份麦收前,华北农户集中售粮。此时叠加春季玉米和4. 淀粉消费明显淡季,价格易跌难涨。

    5. 但是,春节后,谨防国家出台新的保护农民政策性措施对市场价格的影响。

    6. 行业中和行业下游,需要提防全体看空,造成渠道和下游库存过低,叠加意外因素(如16年十一后的查超载),造成的价格大幅波动风险。

    7. 下半年,玉米政策压力不大,淀粉需求旺季加上低价新创造的需求和上半年华北开工率不够高,玉米价格相对稳定,淀粉价格有望在低位基础上大幅上扬。

    8. 期货逻辑:上半年,在1705合约逢高空淀粉或者做空淀粉玉米价差。1709合约,在上半年低点,逢低买入淀粉或者做多淀粉玉米价差。

 一
    一

    玉米篇:压力后移春季谁护盘

    明年的玉米市场,可从时间上,大致分为几个时间段:

    1. 元旦至春节前,华北东北农民卖粮压力大,但是采购尤其是饲用采购仍相对较旺。

    目前,市场中东北压力最大;中储粮、中粮、中纺等贸易企业采购量远低于往年同期;深加工企业大多已经备足两个月加工量玉米原料;地方烘干塔手中的玉米仍未销售,担忧后市,不敢再入市加码收购;饲料企业的节前采购高峰期已过。

    元旦后,外出打工农民陆续返乡,华北的卖粮压力也将大增。

    2. 1月下旬直至2月中旬,因春节市场活动非常不活跃。

    3. 2月中下旬直至5月,需求最淡时期,却正叠加3-4月东北农户卖粮高峰。

    4. 5月之后,政策粮供应市场的数量、价格、节奏等主导市场价格的走向。

    (一)、玉米市场政策简述

    目前乃至未来相当长的一段时期,政策仍是决定粮食市场动向的重要力量。

    临储玉米收购政策告一段落后,政府给东北4省区农民补贴(这既使得农民收入未显著降低,又在一定程度上导致农民卖粮不够积极)。

    东北深加工企业获得加工玉米补贴(执行至6月份),目前当地深加工企业大多已备足两个月的原料,库存占满,被迫开始降低门前挂牌玉米收购价格(1400所谓铁底已下破)。

    5月之后,市场最关注临储库存玉米供应市场的价格、数量、节奏等。

    目前直至5月份,若市价下跌过快过深,则需警惕国家出台新的保护农民政策风险。

    5月份之后,农民售粮季结束,再期待国家出台保护农民政策就是奢望;政策转向拍卖。

    (二)、16/17市场年度中国玉米供过于求

    12月8日,国家统计局公布了2016年中国玉米产量数据:面积3675.97万公顷,同比减3.6%;单产5.9727吨/公顷,同比增1.4%;总产2.19554亿吨,同比降2.3%。

    目前,中国农业部、国家粮油信息中心等起码6家咨询机构的16/17年度中国玉米平衡表均显示,市场供过于求,只是各家的具体数据有所差异(但请投资者更关注各个机构数据的相对变动量而非绝对数值)。

    国粮中心数据:2016/17年度,中国玉米供过于求2439万吨。这是分析后市的逻辑基础。

(三)、2.36亿吨临储玉米17年压制市场时间只有半年
    (三)、2.36亿吨临储玉米17年压制市场时间只有半年

    临储玉米的3个关键问题:

1. 国家会将5000万吨左右(3个月消费量)临储转国储。实际需要市场消化的只有1.8-1.9亿吨。

    1. 国家会将5000万吨左右(3个月消费量)临储转国储。实际需要市场消化的只有1.8-1.9亿吨。

    2. 2012、2013年收购的临储玉米,明年将全部是陈化粮,即只适合用于加工燃料乙醇。市场非常关注这3000多万吨陈玉米的处理方式、价格、节奏。

    3. 5月份之后,临储玉米才会进行拍卖等处理操作,才会供应市场形成压力;11月份新粮上市之后又将暂停。也即临储玉米明年压制市场时间只有6个月。

    (四)、农户卖粮收入大降影响卖粮进度

    临储改革元年,农户直接售粮收入大幅度下降,这严重影响了农户卖粮的积极性和售粮进度。也给明年面积调整打下伏笔。

截至12月底,黑龙江绥化、吉林四平、内蒙通辽、辽宁铁岭农户直接售粮价格同比下降30%、30%、23%、28%;河北石家庄、山东潍坊、河南周口分别下降13%、9%、7%。

    截至12月底,黑龙江绥化、吉林四平、内蒙通辽、辽宁铁岭农户直接售粮价格同比下降30%、30%、23%、28%;河北石家庄、山东潍坊、河南周口分别下降13%、9%、7%。

    (五)、南北港库存累积 理论进口利润降至平水

    在东北、华北运输瓶颈缓解后,南北库存迅速累积,价格大幅下跌,导致进口玉米理论利润快速跌至平水。

    截至12月23日,北港玉米库存303万吨,同比增16.4%,价格跌至1520元/吨,同比下跌27%。

    截至12月26日,南港玉米库存81.5万吨,同比增859%,价格1600元/吨,同比降27%。

并且,南港价格下跌,与进口玉米价格接近平水。而进口高粱到港成本也开始高于南港玉米价格。12月20日,美国2月船期高粱至广东港口CNF报价209美元/吨,着到港完税成本1757元/吨。这将从根本上导致后期,玉米、高粱等进口替代品大幅减少,有利于国内玉米饲用消费需求复苏!

    并且,南港价格下跌,与进口玉米价格接近平水。而进口高粱到港成本也开始高于南港玉米价格。12月20日,美国2月船期高粱至广东港口CNF报价209美元/吨,着到港完税成本1757元/吨。这将从根本上导致后期,玉米、高粱等进口替代品大幅减少,有利于国内玉米饲用消费需求复苏!

5月份之后,因美国玉米播种面积预计下降,夏季有望炒作天气,玉米及替代品进口价格有望上扬,将进一步限制玉米及替代品进口数量。

    5月份之后,因美国玉米播种面积预计下降,夏季有望炒作天气,玉米及替代品进口价格有望上扬,将进一步限制玉米及替代品进口数量。

    目前,南北港玉米价格快速下跌实际上是在倒逼农户售粮价格进一步下降!

    (六)、农民卖粮进度明显偏慢 春季压力更大

    两组数据可反映目前农户卖粮进度偏慢的严重程度:

    1.截至12月28日,东北3省1区农户售粮进度44%,同比偏慢12个百分点。其中黑龙江售粮进度48%,同比偏慢19个百分点;吉林售粮进度37%,同比偏慢8个百分点;内蒙售粮进度32%,同比偏慢9个百分点。

    华北农户售粮进度为37%,同比偏慢5个百分点。

    2. 截至12月25日,黑龙江、山东等11个主产区累计收购玉米4705万吨,同比减少2590万吨。

春季3-4月份,东北农户在气温回暖前,必须将地趴玉米卖掉,以防霉变。

    春季3-4月份,东北农户在气温回暖前,必须将地趴玉米卖掉,以防霉变。

    华北农户在麦收前,要卖掉玉米给小麦腾库。

    农户售粮进度明显偏慢,压力后移这两拨卖粮高峰将对春季现货市场产生巨大压力。

    (七)、春节后玉米消费进入明显淡季

    节后,玉米的饲用消费和工业消费都将进度明显的淡季。

    1.因生猪存栏处于低位且不易复苏,2017年春节后的饲用消费淡季比往年更明显一些

    农业部:11月份能繁母猪存栏环比下降0.5%,同比下降3.7%,生猪存栏环比下降0.6%,同比下降3.2%。

生猪存栏数据低,也即当期玉米饲用需求不旺;能繁母猪仍处于低位,也即直至2017年10月份,生猪存栏难以有效恢复!

    生猪存栏数据低,也即当期玉米饲用需求不旺;能繁母猪仍处于低位,也即直至2017年10月份,生猪存栏难以有效恢复!

农业部数据显示,2016年前三个季度仅仅南方水网地区调减生猪1600万头。2016年,全国超过20个省份都划定了生猪禁养区,并启动了猪场拆迁行动,这直接减少了生猪存栏3600万头,尤其是浙江等禁养大省。

    农业部数据显示,2016年前三个季度仅仅南方水网地区调减生猪1600万头。2016年,全国超过20个省份都划定了生猪禁养区,并启动了猪场拆迁行动,这直接减少了生猪存栏3600万头,尤其是浙江等禁养大省。

    传统上,中国有养殖年猪的习惯。这就造成,生猪存栏在春节后进入低谷期,且存栏生猪由大商品猪转换为小猪仔,因此玉米饲用消费节后将进入非常明显的淡季,数量骤降!

    同时,因生猪存栏相对偏低导致猪肉价格处于高位,这将刺激进口猪肉及制品数量继续保持增长态势,从而进一步降低猪料玉米需求。

而同期,玉米的肉禽和蛋禽饲用消费需求仅能保持微幅增长态势。

    而同期,玉米的肉禽和蛋禽饲用消费需求仅能保持微幅增长态势。

    因此,春季玉米饲用消费需求将骤降!

    2.节后玉米的工业消费需求也处于明显的淡季

    每年节后,玉米淀粉的下游都进入消费淡季,明年春季也不例外。而玉米酒精的消费尤其是食用消费需求在节后也将明显走弱。

综上所述,元旦直至4月份,东北市场将承担巨大的卖压, 5月份,华北农户集中卖玉米给麦收腾库,同时还要承受需求不振的影响;因此上半年玉米市场承受巨大卖压!5月份之后,拍卖等国家处理临储库存的方式、节奏、数量、价格将主导市场。从基本面来讲,期望玉米现货价格出现大幅上扬无疑是 “水中望月”、“缘木求鱼”。

    综上所述,元旦直至4月份,东北市场将承担巨大的卖压, 5月份,华北农户集中卖玉米给麦收腾库,同时还要承受需求不振的影响;因此上半年玉米市场承受巨大卖压!5月份之后,拍卖等国家处理临储库存的方式、节奏、数量、价格将主导市场。从基本面来讲,期望玉米现货价格出现大幅上扬无疑是 “水中望月”、“缘木求鱼”。

    但是,春节后,若农户售粮压力过大,出现非常明显的卖粮难,则需提防国家出台新的保护农民政策造成的价格上涨风险。

    二

    淀粉篇:低价创造需求难挡季节性压力

    (一)、淀粉行业已经感觉到现货需求不旺的压力

    年底,玉米淀粉现货市场已经感觉到压力,行业反馈:12月份南方下游消费企业采购淀粉仍部分滞留在北方淀粉工厂,但12月南方淀粉到货环比增加。12月中旬开始南方码头淀粉出现胀库情况,港口淀粉滞留环比明显增加。目前,春节采购高峰期已过,大单订货很少出现。前期涨价时,市场采购已经透支了相当程度节前采购备货高峰的需求。

    因目前行业利润高涨,东北淀粉加工企业加上补贴简直是暴利期。东北淀粉理论加工利润500多元/吨;春节期间,不会出现大规模的停机检修,若再叠加春节后进入明显消费淡季,行业库存有望快速累积,之后价格有望大幅下跌。

(二)、淀粉行业产能过剩 节后库存有望大增
    (二)、淀粉行业产能过剩 节后库存有望大增

    淀粉行业产能本就过剩,2016年既有象屿集团这样新晋巨头(黑龙江新开两厂增加80多万吨淀粉加工能力),又有华北和东北的不活跃产能重新复产(吉林凯赛等),实际上,据统计2016/17年度行业产能有望扩充近400万吨。

东北的淀粉加工企业是按照加工玉米数量(11月至次年5月收购,6月前完成加工)来获取补贴的,再叠加因原料成本低成品价高获得的高利润;因此,直至6月份,东北将基本保持在满产状态。

    东北的淀粉加工企业是按照加工玉米数量(11月至次年5月收购,6月前完成加工)来获取补贴的,再叠加因原料成本低成品价高获得的高利润;因此,直至6月份,东北将基本保持在满产状态。

    华北企业处于多年难得一见的高利润期,节后,环保限制开工率问题将有望缓解。

春节后,淀粉的消费需求进入明显的淡季,库存快速大量累积且无人问津,淀粉现货价格有望大跌,相当数量的华北企业或将再次陷入无利润,甚至亏损局面。东北企业利润缩水,但仍考虑补贴后,仍获利丰厚!

    春节后,淀粉的消费需求进入明显的淡季,库存快速大量累积且无人问津,淀粉现货价格有望大跌,相当数量的华北企业或将再次陷入无利润,甚至亏损局面。东北企业利润缩水,但仍考虑补贴后,仍获利丰厚!

    另外,考虑到华北市场目前被东北玉米大量挤占,需求警惕五一后麦收华北卖粮高峰对市场价格的压力。

    (三)、五一后 玉米淀粉与淀粉出口有望提速

    与我们前期预计的一致,虽然有出口退税政策支持,在原绝对数值偏低的前提下淀粉出口大幅增长,但绝对量依旧不高。2016年1-11月,中国出口淀粉11.1万吨,同比增加97%。但是与巅峰期的44.5万吨仍相距甚远!

今年1-11月,中国出口淀粉糖141.8万吨,较2015年全年增长25.58%。
    今年1-11月,中国出口淀粉糖141.8万吨,较2015年全年增长25.58%。
我们分析认为,后期淀粉和淀粉糖出口有望继续增加。并且明年五一之后,有望提速。

    我们分析认为,后期淀粉和淀粉糖出口有望继续增加。并且明年五一之后,有望提速。

    美盘玉米预计因转种大豆播种面积下降,后期在资金富裕的前提下有望炒作天气,玉米价格走高也即意味着国际淀粉和淀粉糖成本将走高;而国内市场1-5月压力重重,玉米淀粉和淀粉糖价格将走低;国内外价差拉开,国内玉米淀粉和淀粉糖的国际竞争力有望大幅增加。因此预期明年五一后,出口有望提速!

    (四)、明年下半年将是考验下游需求增加幅度的关键期

    2016年十一后,在行业开工率大增的同时,行业库存却未累积,市场都在问:“淀粉去哪了?”

    目前看,除了物流瓶颈的干扰和春节前的采购旺季提前透支因素外,最根本的是淀粉价格下跌创造了新的需求,需求曲线上移!

    上文已经阐述了淀粉和淀粉糖出口增加情况,这里不再赘述。

中国淀粉工业协会数据显示:11月淀粉糖新增消费量118万吨,较上月增长15.6%;造纸需求11月新增消费17万吨,较上月增长42%。玉米淀粉11月新增消费量199万吨,较上月上涨16.3%。实际上,自2015年1月以来,淀粉月度消费一直保持同比增长态势。据行业反馈:2016年,淀粉的食品、造纸、变性淀粉消费需求均同比大幅增长。

    中国淀粉工业协会数据显示:11月淀粉糖新增消费量118万吨,较上月增长15.6%;造纸需求11月新增消费17万吨,较上月增长42%。玉米淀粉11月新增消费量199万吨,较上月上涨16.3%。实际上,自2015年1月以来,淀粉月度消费一直保持同比增长态势。据行业反馈:2016年,淀粉的食品、造纸、变性淀粉消费需求均同比大幅增长。

    另外,值得关注的是:因面粉和玉米淀粉价差扩大,面粉中搀兑玉米淀粉数量也出现大幅增加的迹象。按照国粮中心数据,以石家庄为例:面粉-玉米淀粉价差,自2011年的最低点-540元/吨,升至2016年的最高值1080元/吨,目前价差在1050元/吨。面粉中搀兑玉米淀粉的获利极其丰厚。

    而且,按照国家目前的政策趋势,小麦将继续执行最低保护价收购政府,而玉米价格将走向市场化;从趋势上讲,面粉-玉米淀粉价差较大的情形将长期存在。若非国家能出台相关政策严控,面粉中搀兑玉米淀粉的数量应该在后期保持大幅增长态势。玉米淀粉的相对低价,又创造出一块新需求!

    五一之后,因粮食收购季结束,国家应不会再出台保护农民政策,东北的深加工补贴也告一段落;只有拍卖等临储玉米库存处理政策,也即政策扰动和压制市场的动力减弱;而且新粮上市前,也没有农户集中售粮压力。而从需求来讲,夏季饮料、啤酒消费旺季来临,出口因国内外价差拉大有望加速等,我们分析认为:届时,才是考验淀粉新增需求的实际增长情况的最佳时机。

    考虑到低价玉米淀粉确实创造需求(淀粉糖、造纸、变性、搀兑面粉、出口等),而政策压力和农民集中售粮不大,2016年下半年,玉米淀粉有望在上半年低位基础上出现大幅上扬!

    (五)、假若通胀来临淀粉价格有望被快速拉动,是伪逻辑

    目前,很多资金认为,2017年中国经济出现通胀的可能性加大,而淀粉的下游消费超过80%与快消品联系紧密,因此淀粉价格有望大幅上扬。

    但是,我们分析认为,淀粉被CPI大幅带动的可能性较小!

    经过我们测算:淀粉价格同比变化与CPI同比变化相关性仅为15.03%左右;而淀粉价格环比变化与CPI环比变化的相关性仅为2.89%左右。

 三
    三

    现货和期货逻辑梳理

    (一)上半年,玉米和淀粉市场压力重重,价格易跌难涨。

    春节前,东北、华北农户有售粮高峰;

    3-4月份,东北农户集中售粮;5月份麦收前,华北农户集中售粮。此时叠加春季玉米和淀粉消费明显淡季,价格易跌难涨。

    但是,春节后,谨防国家出台新的保护农民政策性措施对市场价格的影响。

    行业中和行业下游,需要提防全体看空,造成渠道和下游库存过低,叠加意外因素(如16年十一后的查超载),造成的价格大幅波动风险。

    (二)下半年,玉米政策压力不大,淀粉需求旺季加上低价新创造的需求和上半年华北开工率不够高,玉米价格相对稳定,淀粉价格有望在低位基础上大幅上扬。

    (三)期货逻辑

    上半年,在1705合约逢高空淀粉或者做空淀粉玉米价差。

    1709合约,在上半年低点,逢低买入淀粉或者做多淀粉玉米价差。

来源:微信公众号对冲研投    作者:    编辑:张泓
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